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NORMAS LEGALES El Peruano Lima, viernes 2 de febrero de 2007 338966 Ponderado del Capital después de impuestos o tasa WACC, por el cual el costo de oportunidad del capital es una tasa ponderada del Costo del Patrimonio de la empresa y el Costo de Deuda de la misma, considerando su estructura de fi nanciamiento a valor de mercado. El Costo del Patrimonio o Cost of Equity es generalmente calculado utilizando el Capital Asset Pricing Model (CAPM) que considera un parámetro beta que mide el riesgo sistemático del patrimonio de la empresa. El beta estará dado por el coe fi ciente de regresión que acompaña al exceso del retorno promedio del portafolio de mercado. Sin embargo, cabe mencionar que en lo que se re fi ere a las empresas de telefonía fi ja en Perú, este tipo de regresión no es aplicable en la medida en que no cotizan en bolsas de valores desarrolladas. En este sentido, es necesario considerar que la práctica común para superar este problema es utilizar un “beta sectorial”, de fi nido para una muestra de empresas de Estados Unidos de América (EE.UU.), y luego ajustarlo para controlar por los niveles de apalancamiento de las empresas de telefonía fi ja en Perú. Al respecto, es necesario considerar que conceptualmente, dentro del modelo CAPM, el inversionista tiene un portafolio global completamente diversi fi cado de acciones de empresas en diferentes países. Por ello, el único riesgo inherente a dicho portafolio es un riesgo sistémico global y adicionalmente no todo el riesgo país es relevante para el modelo CAPM, sino solo aquél que no es diversi fi cable y que por su naturaleza debe estar recogido en el parámetro beta. Asimismo, es necesario considerar que existe una porción en que el riesgo país es no-diversi fi cable y que debe ser recogida en el beta. Igualmente, se debe considerar que en la teoría de administración de portafolio, resulta recomendable analizar la duración del portafolio de inversiones y de los instrumentos que lo componen, a fi n de veri fi car que las variaciones en las tasas de interés no afecten signi fi cativamente el valor del portafolio. De otro lado, con respecto al costo de la deuda es necesario considerar que para las empresas de telefonía fi ja en Perú es usualmente estimado a partir de la tasa de interés de sus propias emisiones de instrumentos fi nancieros. No obstante, en la medida en que la frecuencia de dichas emisiones no es alta y a que el plazo de dichas emisiones es por lo general de unos pocos años se debe utilizar otra fuente de información como la “Encuesta de Matriz de Tasas de Interés por Madurez y Categoría de Riesgo” realizada por la Superintendencia de Banca y Seguros del Perú (SBS). Además es necesario considerar que las principales empresas de telefonía fi ja en Perú son subsidiarias o fi liales de empresas multinacionales de telecomunicaciones con adecuada solvencia fi nanciera, por lo que es posible utilizar la información de tasas de interés para la categoría de riesgo AAA. Asimismo, dado que se debe utilizar como Costo de Deuda una tasa de deuda de largo plazo, se consideran las tasas de interés para emisiones con una madurez de 5 a 10 años. Con respecto a la estructura fi nanciera y tasa impositiva, es necesario considerar que el valor de mercado de la deuda de las empresas de telefonía fi ja en Perú resulta difícil de estimar debido a la poca negociación de los papeles comerciales y/o bonos de las empresas en el mercado secundario peruano. Es por ello que se opta por utilizar el valor contable de la deuda de las empresas. De igual manera, a fin de determinar el valor de mercado del Patrimonio de las empresas de telefonía fija en Perú, es necesario considerar que existe información disponible en las Memorias Anuales de las mismas. En dichas Memorias, existe información sobre la capitalización bursátil de cada empresa o puede ser calculada con los datos del número de acciones emitidas y la cotización de las mismas a diciembre de cada año. En caso no sea posible determinar el valor de mercado del patrimonio de las empresas, es razonable considerar como Proxy el valor contable del patrimonio.c) Telefónica señala que no se establece cuál es el crédito acumulado (por utilizar) luego de cada ajuste tarifario. El crédito es evaluado en valor presente. Establecer el valor futuro es funcional a la introducción de nuevos créditos. El instructivo establece que el crédito acumulado hasta el periodo T luego de una reducción anticipada es: ¦ T ttC 1 Este crédito acumulado es utilizado hasta que sea igual a cero (en el escenario sin valor facial) o hasta que sea igual al valor facial en valor presente en el segundo escenario. En este sentido, determinar cuál es el valor del crédito no es relevante. Por lo cual este tema ya ha sido defi nido en el instructivo tarifario y no es necesaria una aclaración. d) Telefónica dice que no se considera el efecto que puede tener la variación en las magnitudes (líneas y tráfi co) en la determinación de los créditos. La fórmula que permite calcular el valor del crédito reconocido como consecuencia de reducciones anticipadas según el instructivo tarifario es: t trimt jj twaccR F C) 1(1 ¸¸ ¹· ¨¨ ©§ Donde: Ct: Crédito acumulado al trimestre t, contado a partir de la realización de la reducción tarifaria anticipada. F i: Factor de Control aplicado en el trimestre i, contado a partir de la realización de la reducción tarifaria anticipada. R: Ratio Tope propuesto por la empresa concesionaria que representa la reducción tarifaria anticipada. wacc trim: Costo de oportunidad del capital de la empresa concesionaria expresado en forma trimestral. En el caso de considerar la incorporación de las variaciones en cantidades (número de líneas por altas nuevas) el cálculo de la variable R debe actualizarse trimestre a trimestre con la fi nalidad de considerar dichas variaciones. Sin embargo debe indicarse que el OSIPTEL sólo tomará en consideración las variaciones en cantidades debido al ingreso de altas nuevas y no las migraciones. En este sentido, la empresa operadora al momento de presentar su solicitud de ajuste trimestral de tarifas deberá presentar el incremento en el número de líneas por altas nuevas. e) Telefónica solicita se sirvan pronunciarse respecto de la posibilidad de realización de nuevas reducciones tarifarias anticipadas dentro del periodo de utilización de los créditos generados en el marco de anteriores solicitudes de ajuste. El instructivo reconoce la existencia de un mecanismo de capitalización futura en la fórmula de reconocimiento del crédito. Debe indicarse que existe el riesgo de un uso sistemático de dicho mecanismo de uso del crédito y por lo tanto, generar costos en términos de bienestar para