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PÆg. 285770 NORMAS LEGALES Lima, sábado 29 de enero de 2005 ca de Adquisición, no estableciendo más limitación que la obligación de difundir estos acuerdos; Que, además de ello, tales acuerdos se encuentran, por un lado, implícitamente sujetos a la obligación de nocontravenir normas de orden público o constituir fraudea la ley 1 y, por el otro lado, protegidos por el derecho constitucional a contratar; Que, dentro de este contexto, se somete a consi- deración del Directorio la interpretación del Reglamentode Oferta Pública de Adquisición y de Compra de Valo-res por Exclusión en el caso de que una Oferta Públicade Adquisición tuviera las siguientes características con- currentes: (i) el oferente ofrece un precio nominal idénti- co a todos los accionistas; (ii) el oferente ha llegado a unacuerdo con un grupo de accionistas para pagarles elprecio a plazo; (iii) el oferente ofrecer pagar al contado atodos aquellos accionistas con los cuales no tiene unacuerdo; Que, una operación con las características descritas genera problemas interpretativos en los temas de igual-dad, forma de pago, garantías y la posibilidad de queexistan ofertas competidoras; Que, en lo que se refiere al tema de la igualdad, el artículo 13º del Reglamento de Oferta Pública de Adqui- sición y de Compra de Valores por Exclusión establece que la contraprestación ofrecida debe ser igual para to-dos los destinatarios de la oferta mientras que en unaoperación con las características ya descritas, aun cuan-do el precio ofrecido pueda ser nominalmente igual, esfinancieramente distinto debido al valor del dinero en el tiempo debido a que a unos se les pagaría al contado y a otros a plazos; por lo tanto, aquellos accionistas quereciben el importe ofrecido al contado se encuentran enuna mejor posición respecto de aquellos que lo recibiránen el futuro, a cualquier tasa de descuento mayor quecero; Que, resulta imprescindible que el criterio de igual- dad sea apreciado desde un punto de vista financiero enlugar de hacerlo en términos nominales pues, de lo con-trario, se vulneraría seriamente uno de los objetivos prin-cipales de las normas sobre Oferta Pública de Adquisi-ción dado que podría darse el caso de que se ofrecieran contraprestaciones que, aunque nominalmente iguales, representen una desventaja para los accionistas caren-tes de control; Que, adicionalmente, es importante precisar que la regulación de las Oferta Públicas de Adquisición tieneuna finalidad distributiva a favor de los accionistas ca- rentes de control; en otras palabras, busca que la prima de control -que normalmente reciben sólo los accionis-tas que ejercen control sobre la sociedad- sea comparti-da con los accionistas que no ostentan el control de lasociedad; Que, esto implica que no es objetivo de la norma que todos los accionistas reciban exactamente la misma contraprestación en términos nominales, pues ello po-dría restringir exageradamente la iniciativa privada, sinoque esta contraprestación sea evaluada en términos devalor; Que, tampoco es objetivo del Reglamento de Oferta Pública de Adquisición y de Compra de Valores por Ex- clusión proteger a los accionistas que ejercen control; Que, por lo tanto, aun cuando una situación de este tipo sería inusual, debería interpretarse que una opera-ción es acorde con el Reglamento de Oferta Pública deAdquisición y de Compra de Valores por Exclusión cuan- do merced a un acuerdo entre el oferente y los accionis- tas controladores, los accionistas carentes de controlreciben un valor mayor que el de aquellos que ejercencontrol; Que, esta lectura de la norma se encuentra con- firmada por el propio Reglamento de Oferta Pública de Adquisición y de Compra de Valores por Exclusión en una situación equivalente como es la de las OfertaPública de Adquisición que se realizan de manera pos-terior a haber adquirido participación significativa; enesta situación, el artículo 8º, numeral 1, acápite I, lite-ral f) de la citada norma exige una declaración del oferente señalando que la contraprestación ofrecida en la O PA es, cuando menos, equivalente a la contraprestación pagada en dicha adquisición previa . (énfasis agregado);Que, es preciso indicar que admitir la posibilidad de que la contraprestación ofrecida a los accionistas caren-tes de control sea nominalmente diferente de aquellaofrecida a quienes sí lo ostentan, origina el problemaadicional de la valorización que, en muchos casos, de-penderá de una tasa de descuento para evaluar flujos que se producen en diversos momentos; Que, dado que en muchos casos es imposible para un tercero establecer la tasa de descuento adecuadapara un flujo, en tales casos resultará imposible para elregulador verificar que las contraprestaciones ofrecidascumplen con lo señalado por el Reglamento de Oferta Pública de Adquisición y de Compra de Valores por Ex- clusión, esto es, que no otorgan a los accionistas contro-ladores un mayor valor que a los accionistas carentesde control; Que, en consecuencia, sólo deberá aceptarse que las contraprestaciones ofrecidas en una Oferta Pública de Adquisición a los diversos accionistas sean distintas entre sí, cuando sea indubitable que los accionistas ca-rentes de control reciben, por lo menos, el mismo valorque los accionistas controladores; Que, en conclusión, debe interpretarse que cuando la norma dispone que haya una contraprestación igual para todos los accionistas, se refiere a que los accionis-tas carentes de control deben recibir una contrapresta-ción igual o mayor en valor a la que reciben aquellos que ejercen control y no necesariamente a una contrapresta-ción igual en términos nominales; Que, en lo que se refiere a la forma de pago, el Regla- mento de Oferta Pública de Adquisición y de Compra de Valores por Exclusión tiene dos artículos aparentemen-te contrapuestos entre sí; Que, el artículo 30º inciso a) de la citada norma esta- blece que cuando la contraprestación consiste en dine-ro o valores se liquida de acuerdo con las reglas de las operaciones en rueda, esto significa que tanto dinero como valores deben liquidarse, como máximo, dentrode los tres días siguientes a la celebración de la transac-ción (T+3); Que, debe notarse que en la rueda también se llevan a cabo operaciones a plazo; sin embargo, en ellas tanto el dinero como los valores se liquidan dentro del plazo establecido (mayor que T+3), mientras que en una ope-ración con las características ya descritas los valoresserían entregados dentro del T+3 y sólo el dinero seríapagado a plazo, por lo tanto, ella tampoco calzaría conlas reglas de las operaciones a plazo en rueda de bolsa; Que, por su parte, el artículo 20º del Reglamento de Oferta Pública de Adquisición y de Compra de Valorespor Exclusión menciona expresamente la posibilidad deque las Ofertas Públicas de Adquisición sean liquidadasa plazo; inclusive, se señala que en estos casos la ofer-ta competidora debe establecer el pago en el mismo plazo o en un plazo menor; asimismo, el mencionado reglamento hace múltiples referencias a condiciones o modalidades de pago, la que puede entenderse justifica- da en la posibilidad de que el pago no sea realizado alcontado; Que, existiendo una aparente contradicción entre lo que ambos artículos sugieren, si es que son interpreta- dos literalmente, dado que resulta muy gravoso inter-pretar que el Reglamento de Oferta Pública de Adquisi-ción y de Compra de Valores por Exclusión prohíbe quelas Ofertas Públicas de Adquisición se realicen ofrecien-do un pago a plazo puesto que ello interferiría exagerada- 1En términos generales, la celebración de estos acuerdos en ningún caso de- berían implicar: (i) una contraprestación adicional a favor de alguno de losaccionistas de la sociedad puesto que, en caso contrario, se consideraríacomo el pago de una prima de control distinta; (ii) un desincentivo o impedimen- to para el ingreso de una oferta competidora; ni, (iii) una transferencia de accio- nes a favor del oferente, indistintamente de si resulta el adjudicatario o no delas acciones aceptadas en la Oferta Pública de Adquisición, cuando dichasadquisiciones sumadas a la tenencia previa del oferente impliquen la obliga-ción de efectuar una Oferta Pública de Adquisición. En suma, en ningún casodichos acuerdos deben transgredir lo dispuesto en el artículo 3º del Reglamen- to de Oferta Pública de Adquisición y de Compra de Valores por Exclusión.