TEXTO PAGINA: 15
NORMAS LEGALES El Peruano Lima, viernes 22 de febrero de 2008 367061 En la segunda parte se analizan distintas estructuras alternativas de fi nanciamiento de los requerimientos fi nancieros. Cada estructura está formada por un conjunto de instrumentos, especifi cando plazos, tasas de interés y monedas, cuya implementación genera un costo y riesgo asociado. Para determinar aquella a ejecutar, el administrador de deuda precisa evaluar el costo y riesgo de su elección, por esta razón este análisis es relevante. Estructura actual de la deuda públicaPese a que la vida media del portafolio total de deuda pública es de 11,30 años (9,44 años la externa y 16,50 años la interna), la República todavía deberá encarar durante los próximos 10 años (2008-2017), montos importantes de amortizaciones (Ver Gráfi co Nº 3). En este período se cancelaría el 62,3% del total de la deuda que actualmente se mantiene, lo cual representa todavía una exposición signifi cativa al riesgo de refi nanciamiento 5. Gráfi co Nº 3 Deuda pública: Flujo de amortizaciones por monedas (En millones de S/.) 01 0002 0003 0004 0005 0006 0007 000 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 2026 2028 2030 2032 2034 2036 2038 2040 2042 2044 2046 Nuevos soles Resto22,640,5 62,3 Respecto al riesgo de mercado6, si bien los nuevos soles constituyen el 32,5% de la deuda pública, la exposición al riesgo cambiario para los próximos tres años (hasta el año 2010 inclusive) es alta, ya que el 88% del total de los vencimientos que ocurrirán en este período se encuentran pactados en monedas distintas a los nuevos soles (Ver Gráfi co Nº 4). De otro lado, en términos de riesgo de tasas de interés, el portafolio de deuda pública no presenta una exposición crítica, en tanto la tasa Libor en dólares explica sólo el 13,3% del total; sin embargo, en el corto plazo (tres años) este riesgo se incrementa hasta el 26,8%. Gráfi co Nº 4 Deuda pública: Vencimientos que se estarán cancelando en los próximos 3 años por monedas y tasas de interés Otras 16,2% Nuevos Soles 12,0%Euros 6,6% Dólares 52,7% Yenes 12,5% Variable 53,4%Fija 46,3%Indexada 0,3% Por lo tanto, es pertinente enfocar los esfuerzos para lograr una mayor reducción de los riesgos que se observan en el corto plazo 7, para equipararlos con los de largo plazo. Análisis de estructuras de fi nanciamiento A fi n de elegir la estructura del nuevo endeudamiento a implementar, se ha realizado el análisis del impacto de distintas formas alternativas de fi nanciamiento para el futuro. Tomando la deuda existente (deuda pasiva) así como la evolución prevista del superávit primario y las proyecciones de precios, se comparan el costo y riesgo de estructuras alternativas de fi nanciamiento de las necesidades fi scales futuras 8.Ƈ Comparando una estructura de nuevos soles con una estructura de dólares se encuentra que en los próximos años (2008-2017), el costo de la estructura alternativa de dólares es ligeramente menor al de la estructura en nuevos soles. Por el lado del riesgo, una elevación del tipo de cambio, genera un costo similar en ambas estructuras. Este efecto está explicado por la alta proporción de dólares en el perfil de servicio de la deuda existente (deuda pasiva) en estos años. Sin embargo, esta estructura más allá del 2017 es sumamente riesgosa ya que un shock de tipo de cambio en años posteriores al señalado, genera una elevación significativa del costo, en comparación al efecto en la alternativa de nuevos soles. Ƈ Por otro lado, incorporar deuda de corto plazo en nuevos soles 9 disminuye de manera poco signifi cativa el costo de la deuda. Los efectos de una elevación temporal de las tasas de interés 10, no implican diferencias importantes de costos en ambas estructuras. En consecuencia, la estructura de fi nanciamiento en nuevos soles que actualmente se lleva a cabo contribuye a reducir y eventualmente a eliminar el riesgo de tipo de cambio que, si bien no se percibirá de manera signifi cativa en el corto plazo, tendrá un impacto determinante en el futuro. Por tanto, debido a la alta concentración de vencimientos de deuda en monedas externas existente en los próximos años, es importante la aplicación agresiva de operaciones de administración de deuda que ayuden a reducir ese riesgo 11. 4. ESTRATEGIA DE DEUDADada la actual situación de turbulencia internacional, consideramos que este contexto condicionará la implementación de la estrategia de deuda prevista para el año 2008. A pesar de la solidez de las fi nanzas públicas que sitúa al país en una mejor posición para enfrentar el deterioro del contexto fi nanciero, la gestión de la deuda pública seguirá orientándose a minimizar los costos, asumiendo niveles razonables de riesgo, para lo cual se aprovechará en la medida de lo posible las oportunidades que pueda brindar el mercado. Como consecuencia del análisis de riesgo de la sección anterior y con el propósito de coadyuvar a preservar la sostenibilidad fi scal y a mejorar la califi cación crediticia del país, los objetivos de la estrategia de deuda son los siguientes: Ƈ Modifi car la composición de la deuda pública, incrementando el porcentaje de la deuda en nuevos soles, de preferencia a tasa fi ja. (Indicadores: participación de los nuevos soles en la deuda total, porcentaje de la deuda a tasa fi ja y vida media para refi jar la tasa de interés (VMR 12)). 5 El riesgo de re fi nanciamiento está dado por la posibilidad de re fi nanciar los vencimientos de deuda a costos excepcionalmente elevados o en el caso extremo que no pueda renovarse. Este se exacerba en la medida que exista una concentración de vencimientos en períodos determinados. 6 El riesgo de mercado se de fi ne como la exposición del portafolio de deuda y el costo de su servicio a las variaciones de los precios de mercado, entre ellas, la tasa de interés y el tipo de cambio. 7 Para 2008 el porcentaje de vencimientos en nuevos soles es de 19,3% y el de la deuda a tasa Libor en dólares es de 17,5%. 8 Entiéndase por costo al fl ujo de intereses más las ganancias y/o pérdidas cambiarias correspondientes a las amortizaciones que se generan en condiciones normales de evolución de los precios. Se de fi ne como riesgo al valor del costo ante shocks de los precios. 9 Para lo cual se compara una estructura de largo plazo en nuevos soles con una que incorpora plazos más cortos. 10 Simulando un desplazamiento paralelo de la curva de rendimiento. 11 En otras palabras, el fi nanciamiento en nuevos soles a largo plazo, contribuye a controlar el riesgo que se enfrentará en el largo plazo; mientras que las operaciones de administración de deuda, deben ser aplicadas con prioridad a reducir el monto del servicio así como a modi fi car la estructura por monedas del portafolio de los próximos años, no por que no sean adecuadas para mitigar el riesgo en el futuro, sino que en su incidencia es mayor en el corto plazo. 12 Este indicador expresa el plazo promedio al cual se fi jará una nueva tasa para el portafolio de deuda. Si la deuda está pactada a tasa fi ja la VMR es igual a la vida media; si, por el contrario, la deuda es contratada a tasa variable la VMR es igual a uno dividido entre el número de veces que se pagan intereses al año. Si este indicador se calcula conjuntamente para deuda a tasa fi ja y a tasa variable se defi ne como el promedio ponderado de las VMRs correspondientes. Claramente, este indicador se eleva cuando se llevan a cabo operaciones de cobertura de tasas de interés y/o se prepaga deuda a tasa variable con deuda a tasa fi ja.